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行有常，不为尧存，不为桀亡。
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4 u# v) ^& _8 C. E应之以治则吉，应之以乱则凶。
0 y6 v& y- d: n* z+ n强本而节用，则天不能贫。7 q$ n" D& d' T8 j& \+ m( t
——《荀子·天论》* k+ R# n7 m$ B3 [8 ^
一、美国总统肯尼迪的父亲
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7 U9 {* Y0 l' _- a“美国证券交易委员会(SEC)成立仅一年。拥有659名雇员，占据了旧州际商务委员会大楼的大部分，并赢得了华盛顿最具管理能力新政机构的荣誉。它的主要目的是监管美国证券业务。在四名专员的指导下，它确实做到了。在过去的一年里，罗斯福总统挑选的那些人来执行一项很可能被证明是他最持久的改革，他们把全国每一个重要的证券交易所都置于监管之下。他们已经接管了以前由联邦贸易委员会(Federal Trade Commission)处理的新上市公司问题。他们登记了几乎所有的上市公司，并公开记录了官员的工资、奖金和持股情况。他们对保护委员会展开了调查。他们获得了禁令，发布了停止令，并公布了数百条规章制度，这些规章制度实际上都是国家法律。由于他们表现得理智和体面，使曾经的批评者大为泄气，以至于今天他们的广泛权威在这片土地上没有在任何地方受到严重挑战。” ---1935年7月22日《时代周刊》封面人物约瑟夫•肯尼迪（Joseph P. Kennedy）文章《商业：改革与现实主义》(Business: Reform & Realism)
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1929年美国股市大崩盘之后，美国国会决定要建立SEC（相当于美国证监会）以保障投资者的利益，由当时的美国总统罗斯福直接任命官员。那么谁才有资格当美国证监会的第一任主席呢？华尔街翘首以望。然而，罗斯福总统最后选定的一个人，却几乎让所有人感到意外，这个人叫约瑟夫•肯尼迪，即美国第35任总统约翰·肯尼迪的父亲。因为约瑟夫•肯尼迪是一个颇有争议的人。他名声不好，就连民主党阵营的人也说他是个骗子，是一个贼。可罗斯福总统却不被各种议论所困，只冷冷地回答说，就是要让贼去捉贼（Takes one to catch one）。众人初听不解，后才明白了罗斯福的意思，才认识到对于那个万分复杂的证券市场，除了从那个市场打滚出来、并对那个市场有全面认识和深刻理解的人，一般人是收拾不好的。在罗斯福眼里，坐上证监会主席这个位子，把控复杂多变的证券市场，处理涉及经济和人性的艰深关系，如何开头立规，唯有真正的行内人才行，而约瑟夫·肯尼迪就是合适的人选。约瑟夫·肯尼迪上台之后，他立即任命道格拉斯和兰德斯两位法官当SEC副主席，针对华尔街的那批大佬，根据最新立法，什么非法坐庄的，内部交易的，操纵股价的，该抓的抓，该判刑的判刑，从此给美国股市带来了真正的希望和未来。于是各方默然，不再争议。1935年约瑟夫·肯尼迪退休，他为自己赢得了喝彩。
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! ]$ b( c/ F T: a4 X- |( }) j二、不一样的证监会主席
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0 ~( Z* F; L, W& M首位证监会系统出身的证监会主席& f6 h, E1 C0 I4 a9 W
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龙年春节前夕，2024年2月7日下午，中共中央决定，任命吴清同志为中国证券监督管理委员会党委书记。国务院决定，任命吴清同志为中国证券监督管理委员会主席。
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和历任证监会主席不同，吴清大学毕业后即进入当时的国家计委，随后参与国务院证券委员会办公室工作，他几乎是大学毕业之后就踏入了证监会系统，此后除了担任上海虹口区区长、上海市副市长的地方政府历练外，吴清都是在证券监管系统工作。而历任证监会主席多数出身于央行、四大国有银行系统。可以说，吴清是第一位证监会系统出身的证监会主席，33年以来首次由证券专业人士来领导证券市场；可以肯定，吴清对证券市场的了解和理解会不一样，他应该是内行！. S: p) z5 w3 o
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证监会的“券商屠夫”+ b: a6 n! Q+ I1 G7 ^. i
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吴清1991年毕业于中国人民大学财政学专业，获硕士学位；2002年毕业于中国人民大学金融学专业，获博士学位。毕业之后，吴清在中央金融监管部门任职多年，历任中国证券监督管理委员会机构部副处长、综合处处长、副主任、机构监管部副主任、主任、证券公司风险处置办公室主任、基金监管部主任。在这期间，吴清成功处置了2008年的券商风险，有效化解了当时迫在眉睫的证券市场危机；严厉打击“老鼠仓”，例如“张野案”、“刘海案”、“涂强案”。这些作为都给证券市场留下了深刻印象，并一度被称为“券商屠夫”。不过，行业经过严厉整治后，吴清任期内基金行业转暖，规模回升，同时停批两年之久的新基金公司也重新开闸。+ E, `8 V. v7 V5 k! N! p/ {: X6 Q
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上海北外滩的崛起+ e: q1 {& A+ o* {
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2010年11月，吴清“空降”上海，出任上海市虹口区委副书记，区人民政府副区长、代理区长；2011年1月转正任区长；2013年7月，吴清升任虹口区委书记。吴清这一次的调任，是作为中央各部委及中央直属机构正局级干部到地方任职锻炼。当时，54个中央和国家机关部委共有66名中青年干部参与了这次交流，这些中青年干部几乎均为各部委的“后备干部”。仰仗多年浸淫金融行业的背景，正是在吴清主政虹口期间，虹口北外滩地区从原先的“航运服务集聚区”变为“航运金融双重承载区”，明确“航运+金融”双重定位。据统计，2010年以前，虹口全区金融企业总数仅78家，且主要为银行和证券公司营业部。在吴清出任虹口区长两年后，入驻的金融机构数量增幅已超300%。截至2015年4月底，虹口区已集聚各类金融机构1052家，管理资产总规模超过1.5万亿元人民币。
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$ Y1 x' k, H( b世界领先的上交所& p( O/ s5 z6 Y$ \, J! T
p/ O' l* D! s) z/ q! Q' R& ?- A2016年5月，吴清回归了自己熟悉的证券领域，担任上海证券交易所理事会理事长、党委书记。在2017年3月举办的第七届北外滩财富与文化论坛上，吴清曾表示，上交所也要开展刨根问底式的信息披露监管，抑制和防范不公平的资本市场行为，用打破砂锅问到底的监管方式，揪出“大忽悠”和“小忽悠”，通过公开透明促进公平公正的实现。在接受记者采访中，吴清表示上交所正按照“两个一百年”奋斗目标着手制定交易所的战略规划，初步考虑要分“两步走”：第一步，成为有效服务国家战略的透明、高效、安全的世界级交易所；第二步，成为与社会主义现代化强国相匹配的世界领先的交易所。2017年9月，吴清当选为世界交易所联合会（简称“WFE”）主席，成为自WFE成立56年以来，首位来自中国境内交易所的主席。颇具全球视野的吴清坚定地告诉记者：“世界级是不够的，一定要是世界领先的。”2 o* j/ M1 j; J+ k
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主管金融的上海副市长
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7 ~) @; I5 \7 C5 R; V- Z到了2017年12月，吴清调职上海市政府，任党组成员，2018年1月获任上海市副市长。2019年9月，吴清进入上海市委常委行列，继续兼任副市长。2021年12月，吴清任上海市常务副市长。履新证监会之前，吴清任上海市委副书记、政法委书记。在上海工作期间，金融一直是吴清主要聚焦的领域之一。他曾在2019年接受解放日报专访时表示，建设上海国际金融中心，一直以来都具备历史和现实的基础。可以说机遇前所未有，挑战也空前激烈。他解释说，一方面，上海金融发展面临新的机遇和任务。全球发展进入多元格局深度调整阶段，以中国为代表的发展中国家和新兴经济体在国际金融事务中的话语权继续提高。上海国际金融中心建设需要在全球格局调整中把握新的发展趋势、塑造新的竞争优势。同时，我国经济发展进入“新常态”，对金融服务提出新需求。金融开放不断扩大，金融改革不断深化。经济、贸易、航运和科创中心建设加快推进，“一带一路”倡议等，都为国际金融中心建设提供了重要机遇。“三大任务”也对上海金融工作提出了更高的要求。另一方面，上海国际金融中心建设还面临着诸多挑战。对标全球最主要的国际金融中心，上海还存在一些短板，主要是：大而不强，市场功能齐全、交易量大，但产品不够丰富，并在整体上缺乏全球性的市场定价权和话语权；对外开放和国际化程度需进一步提高，作为全球投资、融资中心的作用发挥不够，国际影响力不足；吸引金融人才集聚的金融发展软环境需进一步优化等。与此同时，各国际大都市特别是新兴经济体都纷纷加大国际金融中心建设推进力度，上海面临的国际竞争日趋激烈。此外，金融风险防范也面临更加繁重的任务。2 o x4 v. X/ f, y, [9 N; ]* g
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摘下口罩的上海副市长8 f% ~) b0 k8 |1 }
. M! `- |8 h2 z$ K有一件小事让人对吴清的工作风格印象深刻：在2020年的一次5家外资金融机构线上开业仪式上，时任上海市委常委、副市长吴清带头摘下口罩，以此传递上海的信心。他说：“在今天这样一个时刻，我们共同举办这样一个活动，这么做是给大家以信心，给全市，也是给全世界以信心。”网上流传一段吴清打太极拳的视频，太极拳打得刚劲有力，其清瘦的形象也显示他是一个非常自律的人。. {7 q! Q. H# j y( H3 K8 p
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表1：现任和历任证监会主席工作经历4 ^% |- j( j$ E" y( o! K! q0 ]
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三、中美市场的三组数据对比7 L# t7 ~8 A$ [$ K+ Q
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1.IPO与退市公司数量：A股上市的多，退市的少3 c' i1 i" s& m' |
" Y7 S9 z, y6 {5 ]1 D5 R2023年美股IPO公司250家，退市933家，上市公司数量减少683家。过去10年，美股只有4年IPO家数多于退市家数。0 B6 n7 t8 i/ F, U$ }
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2023年A股IPO公司313家，退市46家，上市公司数量增加267家。过去10年，每年上市公司数量要远多于退市公司数量。5 Q) C# h( g# K& I3 _
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表2：美股与A股IPO、退市公司数量对比
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- u* m6 D+ t/ _, E1 R* X2.IPO与增发融资规模：A股融资远高于美股; J9 X5 s1 e! H5 E/ l; Q
$ c) f( E; c" H, A- ]( c C3 {, \2023年美股IPO融资规模277亿美元，增发融资938亿美元，合计1,215亿美元。
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2023年A股IPO融资规模3,565亿人民币，增发融资5,790亿人民币，合计9,355亿人民币。按美元兑人民币汇率为7估算，A股融资规模比美股多849亿人民币。并且过去10年，多数年份A股融资规模超过美股。! A4 m [2 T0 `% Z
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表3：美股与A股融资金额对比
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3.回购与分红：A股回购极少，分红远低于美股0 D. K. i8 g* r( V' h$ |
; T4 z- m {6 U: C2022年美股回购1.26万亿美元，分红7,780亿美元。
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2022年A股回购1,527亿元，分红22,827亿元。美股回购规模远高于A股，A股回购规模约只有美股的1-2%。近年A股分红规模有所增长，2022年A股分红规模约占美股分红规模的四成。) ^/ J" u6 n9 b U# V- n1 V
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表4：美股与A股回购、分红金额对比. H, A* V7 o$ _9 R4 K# U, A3 E
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四、证券市场的未来：无欺诈，清市场
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数据表明，A股长期存在重融资、轻投资的问题。若多数投资者无法从市场获利，市场最终也将走向畸形，短期炒作盛行，不看业绩只管概念，优势资金方割一把韭菜就溜。长此以往，投资者也会离开这个市场，譬如2023年全球最大资管公司贝莱德（Black Rock）关闭中国主题基金。投资者萎缩，市场也会逐步丧失融资功能，服务实体经济能力减弱，不利于促进新质生产力的发展。
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9 F7 v2 r/ } O# D2 l- w# g证券市场需要落实严刑峻法: G7 j- m% z! J% M7 R1 ]; P
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20世纪初，美国证券市场欺诈、坐庄、操控、炒作盛行，很多证券发行者利用州与州之间法律的不同以及各州之间的竞争，逃避证券法律的管理，这种行为也是1929年股市大崩溃的诱因之一。大萧条后，美国政府经过一系列调查和反思，到1933年后发布了一系列包括《1933证券法》，《1933格拉斯——斯迪格尔法》（将商业银行和投资银行分开的法律），《1934证券交易法》等金融相关法律。美国政府根据《1934证券交易法》，成立了美国证券委员会（Securities and Exchange Commission）。此后，美国股市才进入长期稳定发展阶段，直到现在成为世界上最强大的资本市场。美国证券市场的成熟与强大与资本市场法律健全，监查管理严密透明，严惩违规者有极大的关系。这样的市场投资者才会放心入市，尤其是长期的机构投资者，以价值投资理念的策略才成为主流。
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" M& U/ _ V. e4 Y, T* }21世纪初，美国证券市场也出现了安然事件（the Enron Incident），作为名列《财富》杂志“美国500强”的第七名的安然公司财务造假。美国证券交易委员会于2001年10月31日开始对安然及其合伙公司进行正式调查。最终：
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" A9 W$ i* t' z* M z! f5 w+ O安然公司退市并破产
: w/ ~( U- p& X全球五大会计师事务所之一的安达信赔偿并破产
/ F! Y7 k5 l5 O1 Y4 n安然公司CEO判刑24年，罚款4500万美元
' O0 p7 L) r" |) h" {4 R9 g对于财务造假策划者判刑6年，罚款2380万美元
: N( [7 F3 n. a* w% s在市场上受损失的投资人，集体诉讼获得赔款的金额高达71亿美元
3 E) O* q4 l4 Z, ^: ~花旗银行向相应的受害者支付的赔偿金额是21亿美元
, ~# v' X" R: i' W3 y美州银行向受害者支付的赔偿金高达6900万美元
* f# H1 Q) a, O2 ]3 X2 `' ?; `4 e任何市场都可能存在欺诈，就像任何社会都可能存在小偷和杀人犯一样。但若不用严刑峻法去惩罚骗子和坏人，那结果就是坏人逍遥、好人受伤，好人将远离这个社会和市场。
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) Z. e: U2 ] f$ S% `+ g( Z证券市场需要公平的交易制度0 \9 n, l r# H' y8 C" Q
/ s8 Z0 U8 @1 G+ TA股是以散户为主的市场，保护中小投资者的使命应该更重。但不幸的是，无论是在针对上市公司欺诈行为的集体诉讼和赔偿，还是基本的交易制度方面，都明显对中小投资者不公。7 S% e, J, G% U q! ]
1 n% P* p& Y+ j8 T1 N4 P实施T+0交易' u9 \9 Q$ s& z
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全球绝大多数交易市场都实施T+0交易机制，印度市场甚至还设定散户T+0、机构T+3的交易机制。A股市场，机构投资者可以通过股指期货、期权、融券、转融券等散户无法参与的手段实现T+0和无风险套利。一些机构投资者与上市公司配合通过定增+转融券手段套利，可以获得巨大无风险收益，从市场抽血。
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取消涨跌幅限制( j$ ?) d+ _) F2 [
' I4 f1 r1 }0 | P涨跌停制度的弊端之一就是大资金利用资金优势和散户的羊群效应操控个股，庄家通过连续涨停吸引散户投资者，然后拉高出货收割散户。涨跌停制度另外一个弊端就是扭曲市场定价行为，譬如某家公司财务造假，没有涨跌停制度保护，可以即时完成市场定价。涨跌停制度似乎是以保护中小投资者之名行损害中小投资者之实，以减少市场波动之名行加剧市场波动之实，2016年初的熔断制度就是前车之鉴。! B" a) P) l+ F1 b6 B$ O
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证券市场需要去散户化6 p' U7 E( a) z- j# a
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美国机构投资者持有的市值超过90%，散户持股市值比例不到10%。1920年代和二战后的1950年代，美国散户投资者持有流通股的比例均高达90%，即使到了1970年散户持股比例也还有70%。是什么原因使得美股市场从散户市场过度为机构市场，关键诀窍在于税收递延型养老金。美国1978年通过《美国国内税收法案》，其中的401K条款规定，DC 型养老金享受税收递延或优惠。401K计划下雇主和雇员向个人账户注入的资金免征个税（不计入个税税基），待领取时再与其他收入合并征收个人所得税。退休人员在退休后收入普遍下降，缴税基数随之变小，再加上投资收益免征个税，雇员在巨大实惠面前有充足的理由等到退休后再去支取。目前美国居民的最大财富在金融资产，而金融资产中有三分之一是养老金资产，养老金资产中90%得益于税收递延。美股市场为什么它可以长久的保持振幅不大的单边向上走势，主因是美股市场是机构投资者市场。养老金本身是“长钱”，具有投资周期长、交易频率低、投资风格稳健的特点。这些特点为市场带来诸多好处，如稳定股市波动，减少市场的大涨大跌，老百姓愿意将储蓄转化为投资，财产性收入随之增加，最终为实体经济和科技发展融资引入活水。
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我国市场目前依然是以散户投资者为主，近年机构投资者比例有所提升，但还离成熟市场还有较大距离。A股市场，散户的数量占比高达99%，散户持有的股票市值约占25%，散户贡献了A股交易额的60%。散户为市场的发展做出了突出贡献，要通过市场化的方法保护散户。一方面，通过实施T+0、取消涨跌停交易机制，构建公平的交易环境，通过市场自身的震撼教育（如某只股票市值一天跌去90%）、税收优惠（学习美国401K账户计划）等机制让散户乐于把资金交由专业投资者投资；另一方面，专业机构投资者主导市场后，减少短期博弈行为，践行长期价值投资。; @# B' L, n5 n8 Y' G
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通过严格的退市制度实现上市公司的高质量7 l+ m) D" z" c
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过去数年，IPO存在数量过多、估值偏贵的问题。有观点认为要抬高上市门槛，事前筛选高质量公司上市；但是，事前的筛选是很难的，就像2004年你是选择诺基亚还是苹果，选择雅虎还是谷歌的问题，公司的未来发展路径并不是中介机构、监管官员能准确预见的。重点要放在落实退市上，上市标准一致，对所有申请公司一视同仁，但是一旦造假、违法、被投资者用脚投票抛弃，就应该坚决退市。美国市场，每年上市公司的数量和退市公司的数量都基本相当，甚至2022-2023年美股退市公司数量比上市公司数量多942家。通过市场化的方法实现上市公司的优胜劣汰、去糟粕留精华，给所有公司公平的机会，实现严格的退市制度，让投资者用脚投票。. r+ L" q! ^; c- H j: f. s, r: i7 s
0 a3 F- G! {) @; c五、期待吴清
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2024年2月7日，吴清正式成为第10任中国证监会主席，据报道，吴清春节长假未 .gif" smilieid="204" border="0" alt="" />，连轴开会、座谈、调研。上任不到1月，吴清让所有人看到：8 `1 D5 U2 G/ @5 w! I" ~
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勤勉尽责（上任后即无休工作）
) e1 W& a6 R A+ W5 x5 d雷厉风行（罚款IPO欺诈发行公司、处罚违规从业人员、暂停转融券业务、处罚违规量化交易）" h: ^- ?# E& z2 O
亲民老练、愿听真话（召开专家学者、中小投资者、上市公司、拟上市企业、证券基金经营机构、会计师律师事务所、私募机构、外资机构座谈会，直接去营业部见散户代表，听取意见，没有官腔架子）: M. V' Q3 r8 p/ q8 }) \
态度积极（证监会表示对批评意见和建议，经过论证切实可行的马上就办，一时不具备条件的做好沟通解释，及时回应市场关切）: n- ?+ W w4 h
不畏人言（证监会官微放开了评论，勇于直面群众的批评） |
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|小黑屋|手机版|Archiver|【阳光飞狐】
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发表于 2018-12-10 22:13:34
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来自 345#
楼主
count is a foundational principle in identifying possible turning points in market trend. It feels appropriate to celebrate Gann’s 144th with an exclusive offer of our own.
发表于 2026-7-16 10:00:45
